巴菲特2016年致股東信全文

巴菲特2016年致股東信全文

知名投資人巴菲特一年一度的致股東公開信於美國當地時間2月27日發佈，巴菲特在信中保持其一貫的幽默和樂觀風格，他表示，在過去240年中，看空美國始終是最大錯誤，現在亦無從談起。

2016/02/29

伯克希爾·哈撒韋公司董事長兼CEO沃倫·巴菲特。圖片來源：網絡

http://www.jiemian.com/article/554391.html

致伯克希爾·哈撒韋公司的股東們：

伯爾希克·哈撒韋公司2015年的淨資產為154億美元，公司A類和B類股票的每股賬面價值增長6.4%。在過去的51年時間里（即現有管理層接手公司開始），公司股票的每股賬面價值從19美元增加至155501美元，年復合增長率為19.2%。

在我們接手伯克希爾的前幾十年，伯克希爾·哈撒韋公司的賬面價值與企業內在商業價值大致相等，後者也是真正重要的東西。這兩個數據存在相似之處是因為我們的大多數資產部署在有價證券，我們需要定期重新評估市場的報價（如果出售股票會有更少的稅收）。按照華爾街的說法，我們的大部分資產是「按市價計算的」。

然而，到了1990年代早期，我們的重點已經轉向企業的完全所有權，即減少了資產負債表數據的相關性。因為適用於控制公司的會計准則不同於評估公司有價證券的准則，造成損失的賬面價值通常被記下來，但帶來盈利的卻未曾重估。

我們已經有過這樣的經歷：我做了一些愚蠢的投資，但我為那些公司經濟信譽投入的資金在之後被註銷，此舉降低了伯克希爾的賬面價值。同時，我們也有一些成功的投資，其中一些是非常大的，但卻沒能提高公司資產的賬面價值。

隨著時間的推移，相較於我們認可的處理方式，這種不對稱的會計處理必然擴大了公司內在價值與賬面價值之間的差距。在今天，我們不斷增長但卻未記錄的盈利清楚的表明伯克希公司的內在價值遠遠超過其賬面價值，這就是為什麼我們將股票回購的價格上限提高到票面價值的120%。在這個水平線上，回購對於伯克希爾剩餘的股東而言，會快速提高每股的內在價值。

我們擁有的企業價值增加卻未重估，解釋了為什麼伯克希爾公司列在首頁上的市場價值變動收益，超出了我們賬面價值變動收益。

*本報告中使用的所有每股數據適用於伯克希爾·哈撒韋A股，B股數據為A股的1/1500。

*在這封信中，所有收入都是稅前收入，除非另有指定。

伯克希爾這一年

伯克希爾副董事長、我的夥伴查理·芒格，和我都希望每年伯克希爾的標準盈利能力增加。當然，實際的年收入有時會因為美國經濟的疲軟而下降，或者可能因為保險大災難。在一些年份標準盈利會比較少，另一些年份會比較多。去年是收穫頗豐的一年，以下為去年的亮點：

•伯克希爾在2015年期間最重要的發展不是金融，雖然它帶來了更好的收益。在2014年表現欠佳後，我們的BNSF（美國伯靈頓北方聖太菲鐵路運輸公司）在去年大幅改善了對客戶的服務。而為了實現這一目的，我們在資本支出中拿出了58億美元，遠超美國鐵路歷史的紀錄，並且幾乎是我們年度折舊費用的三倍，但它花的真值！
以噸/英里的收入來計算，BNSF公司在2015年佔有了美國城際貨運17%的市場份額，無論是通過鐵路，卡車，航空運輸，水或管道。在這方面，我們是美國七大鐵路公司（其中兩家在加拿大）中最強大的，噸/英里的貨運量超出距離我們最近的競爭對手45%。因此，我們保持一流的服務不僅對我們的托運人的至關重要，而且對美國經濟的平穩運行至關重要。

對於大多數美國鐵路公司，2015年是令人失望的一年，貨運總里程減少，利潤也在降低。但對於BNFS而言，在保持規模的前提下，稅前利潤達到了68億美元（2014年為6.06億美元）。馬特·羅斯和卡爾·艾斯，BNSF的經理，感謝你們。

•BNSF是「五大發動機」中最大的那個，除了它，還有伯克希爾·哈撒韋能源公司（BHE；前身是MidAmerican能源公司）、IMC（以色列金屬加工工具供應商）、Lubrizol以及Marmon，這些公司是伯克希爾最大的五個非保險企業，在2015的收入達到131億美元，較2014年增加了6.5億美元。

在這五個巨頭中，2003年我們只擁有BHE，當時獲利3.93億美元，後來我們相繼以全現金相繼購買了剩下4個公司中的3個，然而在收購BNSF時，70%的費用我們用現金支付，剩下的發行伯克希爾股票使盈利數值增長了6.1%，我們的目標不是簡單的增加收入，也要保證我們的股票每股價值增長。

•明年，我將要著手「第六大發動機」的建設。新的小夥伴叫Precision Castparts Corp（PCC），我們在一個月前花費320億美元收購了它。PCC與伯克希爾模式完美的融合，將大大提高我們的標準化每股盈利水平。

在首席執行官馬克·多尼根多帶領下，PCC已經成為航空零部件的世界頂級供應商（供應當中大多數會是原裝設備，但是備件對於公司來說也很重要）。馬克的成就讓我想起了雅各布·哈帕茲（Jacob Harpaz）在IMC中展示的法寶，兩名男子變換著很普通的材料，卻用在各大廠商不平凡的產品中，每一個產品都是馬克手下的奇跡。

經過多年的合同交付，PCC的產品大都是大型飛機中的關鍵部件，13個國家的162個工廠裡，有30466名各行各業員工為公司服務。馬克在構建自己的商業帝國時，做了很多收購，將來會有更多，我們期待著伯克希爾加入後他的舉措。

個人致謝：收購PCC如果沒有托德·庫姆斯（Todd Combs，伯克希爾高管）的投入和幫助是無法成功的，他在數年前將這家公司帶到了我的視野中，並且一直告訴我這個行業的竅門以及馬克的事情。儘管Todd和泰德·威斯勒（Ted Weschler，伯克希爾高管）的主要職責都是投資經理—他們每人為我們處理著約90億美元的業務—但他們都積極、巧妙地通過各種方式為伯克希爾增加價值。雇傭這兩位是我所做過的最好的決定之一。

•經過對PCC的收購，伯克希爾將擁有世界財富500強中的10.25家（我們擁有的27%卡夫亨氏股份就是那1/4）。還剩下不到98%的美國企業巨頭沒有給我們打電話。接線員已經就位。（注：巴菲特在這裡開了個玩笑）。

•我們的非保險業務公司在去年為我們創造了57億美元的收入，高於2014年的51億美元。在集團內部，我們有1家公司去年盈利超過7億美元，2家盈利在4億-7億美元之間，7家盈利在2.5億-4億美元之間，11家盈利在5000萬到1億美元之間。我們愛死他們了：這個系列的公司不管在數量上還是在盈利上都會隨著時間逐漸增長。

•當你聽到有人談論美國搖搖欲墜的基礎設施建設，放心，他們談論的並不是伯克希爾。我們在去年投資了160億美元的資產、廠房和設備，86%都建設在美國。

我在早些時候告訴過你們BNSF在2015年的資本支出記錄。在每一年的末尾，我們的鐵路設施建設較1年或是更早之前都會有提升。

BHE有著相同的故事。這家公司投資了160億美元到可再生能源事業里，並且現在擁有著國家7%的風能發電和6%的太陽能發電。事實上，我們的公用事業所擁有並且運作的4423兆瓦的風力發電是第二名的6倍。

還沒完。去年，BHE在巴黎氣候大會上，為支持未來可再生能源的發展做出了重大承諾。我們履行這些承諾有著重大的意義，不僅僅是為了環境也是為了伯克希爾的理念。

•伯克希爾龐大的保險業務在2015年完成了承保盈利連續13年增長。這些年里，那些不屬於我們、但我們可以將其用於為伯克希爾的盈利投資的流動資金—從410億美元增長到了880億美元。雖然，我們的流動資金在收入和規模上並沒有反映在伯克希爾的盈利上，但浮存金產生了龐大的投資收益，因為它允許我們持有資產。

同時，我們的承保盈利在13年里達到了總計260億美元，包含著2015年盈利的18億美元。毋庸置疑，伯克希爾最大的未登記的財富存在於保險業之中。我們用了48年時間來創建一個無法被替代的多維的經營方式。

•在查理和我尋找新的收購對象的時候，我們的很多子公司都在進行補強收購。去年我們進行了29項補強，計劃總耗資為6.34億美元，購買價格從30萬美元到1.43億美元不等。

查理和我都鼓勵補強，如果他們定價合理。（大部分交易報出的價格顯然不合理。）這些收購都將資本配置在由我們的經理管理的符合我們現有商業模式的運營中。這意味著，工作沒有增加，但伯克希爾的盈利更多了，這種結合我們發現非常有吸引力。我們在未來會做更多的補強性交易。

•在去年我們的亨氏與Jorge Paulo Lemann ,Alex Behring和Bernardo Hees都通過與卡夫的合併使其規模增加了1倍還多。在這筆交易之前，我們花費了42.5億美元購買亨氏的53%股份。現在，我們擁有3.254億股卡夫亨氏股份（約27%），成本為98億美元。新公司每年有著270億美元的銷售額，可以為你提供亨氏番茄醬或者芥末，來搭配你的來自卡夫的奧斯卡梅耶熱狗。再加上一個可口可樂，你就將享受到我最喜歡的一頓飯了（我們會在每年的大會上帶上奧斯卡梅耶的熱狗車——帶上你的孩子一起來。）

儘管我們並沒有出售卡夫亨氏的股票，「GAAP」（一般公認會計原則）要求我們記錄下我們在這場合併上投資的68億美元的賬單。這就使得我們控股的卡夫亨氏在我們資產負債表上顯示出的價值高於我們的成本數十億以上，卻比市場價值要低，這樣的結果只有一個會計會喜愛。

伯克希爾還擁有著卡夫亨氏的優先股，每年支付我們7.2億美元，並且還有7.7億美元在我們資產負債表上。卡夫亨氏幾乎肯定會在六月以83.2億美元贖回優先股（最早的可選日期），這對於卡夫亨氏來說將會是一個好消息，但對於伯克希爾來說就是個壞消息了。

Jorge Paulo和他的同伴是再好不過的合伙人了。我們與他們分享並購的激情，構建和創立更大的企業來滿足基本的需求和慾望。我們走著不同的道路，但是追求著同一個目標。

他們的方法一直以來都非常的成功，通過並購能夠提供減少不必要成本機會，然後迅速地完成工作。他們的行為極大的提升了生產力，這是在過去240年里美國經濟增長的最重要的因素。衡量生產力提升的標準是每小時輸出更多的需要的商品和服務，如果沒有，會經濟不可避免地停滯不前。在美國大部分公司里，提升生產力是可能的，這一事實給Jorge Paulo和他的同伴提供了機會。

在伯克希爾，我們也渴望效率並且厭惡官僚主義。為了實現我們的目標，我們遵循並強調避免膨脹，收購像PCC這樣的公司，一直由注意價格和高效的經理來進行。在收購之後，我們的角色就僅僅是創造一個環境，那些CEO和他們的志趣相投的最終繼任者能夠在其中最大化他們的管理效率和來自工作的愉悅。（這種不干涉風格，是我從Mungerism的話中知道的：「如果你不想讓自己生活在痛苦之中，就不要帶著改變別人行為方式的目的去結婚。」）

我們將繼續以極端分散——當然，幾乎聞所未聞——的方式來運營伯克希爾。但是我們也會尋找機會，作為一個融資夥伴來和Jorge Paulo合作，就像他的集團收購了Tim Horton’s 一樣，或者作為股權融資夥伴，就像亨氏一樣。我們也會偶爾和他人合作，就像我們和Berkadia成功做過的那樣。

然而，伯克希爾只會和合伙人做友好的收購。誠然，某些惡意收購是事出有因的：一些CEO忘記了他們在為哪些股東工作，同時其他的經理也是嚴重的不稱職。不論哪種情況，董事可能會無視問題所在或者只是簡單地不情願對需求做出改變。這時就需要新人了。我們會把這些「機會」留給其他人。在伯克希爾，我們只去歡迎我們的地方。

•伯克希爾公司去年在它的"四大"投資——美國運通、 可口可樂、IBM 和富國都增加了所有者權益。我們購入了更多IBM和富國的股份（到2014年年末我們對IBM的股權從7.8 %增加到 8.4%，對富國的股權從9.4%增加到9.8%）。在其他兩家公司，可口可樂公司和美國運通，股票回購也提高了我們所有權的百分比。我們在可口可樂公司的股權從 9.2%增長到 9.3%，對美國運通的股份從 14.8%上升到 15.6%。倘若你覺得這些看似小小的改變並不重要，我們可以做一個算術：伯克希爾在這四家公司的權益總和每增加一個百分點，獲得的年收益就會增加5億美元。

這四個投資對象擁有優秀的業務，而且都由那些既有才華又維護股東利益的人員管理。它們帶來的有形資產的回報非常可觀甚至驚人。在伯克希爾，比起完全擁有一個一般的公司，我們更喜歡擁有優秀公司的某些實質部分，儘管它不受我們控制。正如擁有所有的水鑽都不如擁有希望之鑽的部分所有權。

如果以伯克希爾公司的年終控股來計算，我們在"四大公司"2015年的股權收入達47億美元。然而，在我們向你報告的收益中，我們只計算他們的分紅——去年約18億美元。但毫無疑問：我們沒有報告的這些公司近30億美元的收入和我們記錄下來的部分每一分都有同樣的價值。

我們的投資對象保留的收入通常用於回購自己的股票——這是一項增加伯克希爾未來收益的比重，而不需要我們付出一分錢的舉動。這些公司留存的收益也用來創造生意機會，通常最後都會發現是有利的。所有這些讓我們相信，這四個投資對象每股的收益總體上將隨著時間的推移而大幅增長。如果確實有收益，給伯克希爾的股息就會增加，因此，我們未來的資本收益也會增加。

相比僅限於收購他們會運作的公司，我們在資本配置上的靈活性——具體來說，我們被動地在非控制企業上大額投資的意願——給了我們很大的優勢。伍迪·艾倫曾說，雙性戀的優勢在於它讓你週六晚上找到約會的機會加倍。以相似的方式——當然，並不完全一樣的方式——既願意運作企業，又願意被動投資的胃口加倍了伯克希爾為其無盡井噴的現金找到明智的使用方式的幾率。除此之外，擁有巨額的有價證券組合給我們提供了存在重大收購時可以利用的資金儲備。

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今年是個選舉年，候選人們不會停止討論我們國家的問題（當然，這些問題只有他們能解決）。這種消極宣傳的結果是，很多美國人現在認為他們的孩子不能像他們那樣生活得好。

這種觀點大錯特錯：今天在美國出生的嬰兒是歷史上最幸運的孩子。

美國人現在的人均GDP為56000美元。就像我去年提到的——實質上是我出生的那年，1930年人均GDP的驚人的六倍，這遠遠超出了我的父母和他們同時代的人最瘋狂的夢想。今天的美國公民不是本質上比以前更聰明，也不是比1930的人更加努力工作。而是工作得更加有效率從而產出更高。這種強力的趨勢會確切地延續下去：美國的經濟魔力保持良好和活力。

一些評論家哀嘆我們現在每年2%的實際GDP增長——是的，我們都希望看到更高的增長率。但是讓我們用過分悲觀的2%的數字做一下簡單的數學計算。我們會看到，增長帶來了驚人的收益。

美國人口每年增長0.8%（出生率減死亡率的0.5%和淨移民率的0.3%）。因此2%的整體增長產生大約1.2%的人均增長。這可能聽起來並不令人印象深刻。但對一代人來說，25年來，這種增長速度會帶來34.4%的人均實際GDP收益（復利效應產生的超額的百分比會通過簡單的25×1.2%來計算）。反過來，那34.4%的收益會為下一代帶來驚人的19000美元的實際人均GDP增幅。平等的分配下，一個四口之家每年可獲得76000美元。今天的政客們不需要為明天的孩子流淚。

確實，今天的孩子大部分都不錯。我所有中產階級的鄰居都定期享受比約翰·D·洛克菲勒在我出生時更好的生活水平。他無與倫比的財富買不到我們現在擁有的，無論是什麼領域——僅舉幾個——交通、娛樂、通信或醫療服務。洛克菲勒當然有權力和名聲，不過他不能活得像我的鄰居現在一樣好。

儘管由下一代分享的餡餅會比今天的大得多，它將被如何劃分仍將被激烈爭議。就像是現在這樣，在勞動力和退休人員之間，健康和體弱者之間，繼承者和霍雷肖·阿爾傑之間，投資者與工人之間，特別是那些市場都十分看重的人才和同樣努力的缺乏市場技能的美國人之間會為了更多的產品和服務而奮鬥。這種衝突永遠在我們身邊——並將永遠繼續。國會將會是戰場，金錢和選票將是武器。遊說將是保持增長的產業。

然而，好消息是即使是"落敗"那一方的成員也將幾乎肯定可以享受——正如他們應該的那樣——將來比他們在過去所擁有的遠遠更多的商品和服務。他們增加的獎金的質量會也顯著改善。在生產人們想要的商品上，沒有什麼能競爭的過市場系統，在提供人們還不知道他們需要的商品上更是如此。我的父母年輕的時候，無法想象一台電視機，我在我50多歲的時候，也不曾認為我需要一台個人電腦。這兩種產品，當人們看見他們能做什麼之後，迅速徹底改變了他們的生活。我現在一周花十個小時在網上打橋牌。而且，當我寫這封信時，"搜索"功能對於我來說是十分寶貴的。不過我還沒準備好使用Tinder（一款手機交友APP）。

240年來，和美國打賭一直是一個可怕的錯誤，而且現在仍然不是開始的時候。美國的商務與創新的金鵝將繼續下更多和更大的蛋。美國對社會保障的承諾將兌現，也許會更慷慨。而且，是的，美國的孩子們的生活將遠比他們的父輩要好。

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考慮到這種有利的形勢，伯克希爾（要肯定的是，其他許多企業也一樣）幾乎肯定會蓬勃發展。那些查理和我的繼任經理們將根據以下我們簡單的藍圖，增加伯克希爾的每股股票的內在價值：

不斷改善我們眾多附屬公司的基本盈利能力；

 

通過補強並購進一步增加他們的收益；

 

從增長的投資中獲益；

 

在相對於內在價值而言具有有意義的折扣時回購伯克希爾股票；

 

偶爾進行大型收購。管理部門也會通過少量發行伯克希爾的股份（如果有的話），盡量使你的收益最大化。

企業內在價值

儘管查理和我經常談論企業內在價值，我們還是無法告訴你們伯克希爾哈撒韋公司股票的確切價值（而且，事實上，對任何股票都是如此）。但是我們可以做一個合理的估計。我們在2010年的年度報告中提出了三個因素，我們相信其中一個定性的因素是我們對伯克希爾哈撒韋公司的內在價值進行估計的關鍵。關於這個問題的討論會在113-114頁進行完整的再現。

在這裡對兩個定量的因素進行更新：2015年我們的每股現金和投資增加8.3%，至159794美元（包括我們擁有的卡夫亨氏股份在市場的價值），而且我們從許多生意中賺錢——包括保險承銷收入——每股收益增加2.1%至每股12304美元。在第二個因素中，我們從我們持有的投資中剔除股息和利息，因為他們會產生重復計算的值。在計算我們的收入時，我們扣除所有的企業開銷、利息、折舊費、攤銷和少數股東權益，但不扣除所得稅。也就是說，我們計算的是稅前收入。

我在上面的段落中使用斜體，是因為我們第一次加入保險承銷業務收入。當我們最初介紹伯克希爾哈撒韋公司兩個支柱性定量因素的估值時，之所以沒有計算在內，是因為我們保險業務的結果深受災難覆蓋範圍的影響。如果沒有颶風和地震，我們會獲得豐厚的利潤。但是一場大災難就會產生虧損。為了保守的闡述我們的商業收入，我們一貫假定保險業務會盈虧平衡，從而在第二個因素的年度計算中忽略保險業務所有的收入和損失。

今天，我們的保險業務很可能更穩定，因為相比於十幾二十年前，我們讓大型災難變得不那麼重要，極大地拓展了作為我們主要收入來源的業務線。參照這部分的第二段，去年，保險承銷收入在我們每股12304美元的收益中貢獻了1118美元。在過去的十年中，保險承銷收入平均每年達到每股1434美元，而且我們預計在之後的大部分年份中都會贏利。但是你應該認識到，保險承銷業務在任何一年都有可能無利可圖或是大賺。

自1970年以來，我們的每股投資以18.9%的年均增長率增長，收入（包括在第一年和最後一年的保險承銷業務收入）的增長率達到23.7%。伯克希爾哈撒韋公司的股票價格在接下來的45年，增長速度與我們兩種因素測量的值非常相似並不是巧合。查理和我喜歡通過這兩個領域去理解收益，但是我們的主要目標是建立關於營業利潤可複製的模型。

現在，讓我們用我們的操作方法去檢查4個主要部門。與其他部門相比，它們每個都有截然不同的資產負債表和收入特點。我和查理會視他們為四個獨立的業務（儘管把他們放在同一屋檐下有重要和持久的經濟優勢）。我們的目的是為您提供我們在你們的位置上會希望獲取的信息，就像你們是報表經理而我們是缺席股東。（別激動，我們並沒有考慮和你們互換職務）。

保險

先看看保險行業，自從我們在1967年以860萬美元的價格，收購了國家賠償和它的姊妹公司國家火災與海事保險公司以來，這個行業的財產-意外險（P/C）分支就是推動我們擴張的動力所在，今天，從淨市值來算，國家賠償是世界上最大的財產-意外險保險公司。不僅如此，它的內在價值遠超我們在書中表達的那些。

我們喜歡P/C行業的原因是因為它的經濟特點：P/C行業的承保人先收取擔保費，而後才會支付索賠。在一些極端的例子中，比如某一位工人的事故補償金，支付期限甚至可以長達好幾十年。這種「現在收取，隨後支付」的模式讓P/C公司擁有一大筆現金，我們稱之為浮存金，這些錢最終都會進入別人的口袋。但同時，這些承保人可以用這些浮存金來為自己謀利益。雖然個人的保險單和補償金來來回回，但整個承保機構的公開流通股票總額卻保持在一個與擔保費總量相關的相對穩定的水平。因此，隨著我們公司的業務增長，我們的公開流通股票也在增長。我們的增長之路，如下面的圖表所示：

想要在浮存金上獲取更多收益比較困難。一方面，政府僱員保險公司和許多像我們這樣的專業操作公司都已經在高速增長。國家賠償保險公司的再保險業務與大多數因為浮存金快速下滑而即將不再投保的合同相關。如果我們在浮存金正遭受下降的時候及時操作，這將會變得十分緩慢（外界看來速度不會超過每年增長3%）。但是我們保險合同的自然屬性就是這樣，讓我們不可能承受對於資金的快速的或者短期的需求，因為這些浮存金對於我們的現金資源來說十分重要。這個結構是人為設計的，也是伯克希爾經濟堡壘中最重要的一個成分。這個結構永遠不會被放棄。

如果我們的擔保費超過了我們所有花費和最終損失的總和，那麼我們將會簽署一個承保盈利，而這些將會增加我們的產品產生的投資收入。當這樣的利潤被賺取之後，我們就會盡情地享受這種免費得到的資金，當然，最好的結果是，我們能夠因為這筆資金再賺些錢。

不幸的是，這種希望所有承保人都實現這種美好結果的期望引發了了業界緊張的競爭局勢。如此劇烈的需求導致它時常引發P/C行業作為一個整體去操作一個非常嚴重的承保損失。這種損失，實際上，是產業為了維持其發行市場而支付的。有競爭力、有活力的市場總是能夠保證保險產業在相較於其他美國行業時，總還是能夠維持乏味的歷史記錄，在有形資產淨值上賺取低於正常水平的回報，儘管這些發行資金所獲得的收益是行業所有公司都在共享的。這段整個世界現在都在應對的很長的低利率期實際上確認了一點，在浮存金所能獲取的收益在未來幾年將會持續減少，因此惡化了承保人所面對的收益問題。當產業成果在未來十年下滑到比過去幾十年還低時，這是一個投資的好機會，尤其對於那些對於再保險十分專業的公司來說，更是如此。就像這份報告此前提及的一樣，伯克希爾哈撒韋公司到目前為止，已經連續13年保障著承諾利潤，我們這個階段的稅前收入總計262億美元。那並不是一個偶然，嚴格的風險評估是我們全部的保險經理們的日常關注焦點，他們知道什麼時候的股票浮動是有價值的，盈利也可能因為太低的承諾利潤而血本無歸。所有的承保人都能給出那樣的空頭承諾。在伯克希爾哈撒韋公司這是一個傳統，類似舊約全書的的風格。

那麼我們的股票浮動是如何影響我們的固有市值的呢？當伯克希爾哈撒韋公司計算賬面價值的時候，我們的全部浮存金就像債務一樣被扣除，就像我們明天必須支付但是不能補充它。但是把浮存金全部等同於債務又是不正確的，它可以被視作一個週轉金。每天我們都需要支付一些日常開支和債務，這些支付行為減少了浮存金，2015年的245億美元裡面就有超過600萬美金是用來支付債務的。就像每一天，我們開發新的業務，那也會很快產生新業務的債權，可增加浮存金。

如果浮存金是成本低廉和持續性的，就像我們相信的那樣，那麼這項負債的真實價值將會大大低於會計們所計算出來的負債價值。擁有一美元，實際上永遠不會離開這個世界——因為總會有新的業務來代替它，這就完全不同於擁有一美元——然而明天就會消失。然而，這兩種不同形式的負債，卻在通用會計准則中被視為等量。

能部分抵消了的這一被誇大的負債是價值155億美元的「商譽」資產。我們在保險公司購買保險時產生，這能夠增加賬面價值。在很大程度上，這種商譽代表了我們為保險公司獲得的浮存金能力所支付的價格。然而，對商譽進行的花費和它的真實價值之間沒有聯繫。例如，如果一個保險公司維持長期的、高金額的損失，那麼任何書面的商譽資產承諾都應該被視為毫無價值，不論其原始成本究竟是多少。

幸運的是，伯克希爾並不是這樣。查利和我相信，我們保險公司的「商譽」是真正地有經濟價值的，而且還會遠遠地超過它的歷史價值。如果我們能夠擁有這樣的公司，我們將會愉快地去支付他們的浮存金。事實上，幾乎所有的155億美元——我們在保險業務中由商業信譽所帶來的，2000年的時候已經在我們的書上提到過。然而隨後，我們有了三倍的浮動。現在，它的價值是一個原因——一個為什麼我們相信伯克希爾的內在商業價值大大超過其賬面價值的巨大的原因。

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伯克希爾有吸引力的保險經濟模式之所以存在，是因為我們有一些優秀的的管理者，他們正以一種嚴格的態度去運行著一種極難複製的商業模式。讓我來向你們介紹一些主要部門

首先，浮存金額度最高的是由Ajit Jain管理的伯克希爾•哈撒韋再保險公司。Ajit敢於對一些其他人根本沒有什麼興趣或者沒有資本接受的保險進行投保。他進行投保是總是集能力、速度、決斷力和智慧於一身。更重要的是，在保險界，他總是有一些與眾不同的想法。但是，他不會讓伯克希爾置身於資源不合適的危機當中。

事實上，伯克希爾在規避風險上的方法比絕大部分保險公司要保守。例如，如果保險公司將在一場特大災難中損失2500億美元，這將是保險業迄今為止最大賠償的三倍，那麼伯克希爾作為一個整體，他們將在這一年度要獲得更多的收益，因為該公司的業務範圍十分廣。我們也要準備充裕的現金以求在波動巨大的市場上找到有前景的業務機會。與此同時，一些主要的保險公司和再保險公司將會面臨赤字問題，甚至瀕臨破產。

1986年的那個週六，Ajit走進了伯克希爾的辦公室，那時的他甚至沒有一點保險業方面的經驗。儘管如此，保險公司的主管Mike Goldberg還是讓他管理再保險業務。在這種鼓勵和推動下，Ajit在保險界嶄露頭角，並且很快大放異彩，為伯克希爾公司獲得了巨額的收入。

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我們還有另外一個保險業的巨頭——通用再保險公司，該公司由Tad Montross管理。

本質上，一個運行穩定的保險公司需要遵守四大規則，它包括：（1）、理解一切會讓保單發生損失的風險；（2）、對可能發生的風險進行謹慎評估並預計可能發生的損失；（3）、設置保費。就一般而言，保費需要稍高於可能發生的損失和運營需要的總和；（4）、懂得在無法獲得合適保費的時候放手。

許多保險公司都能夠遵守前三條規則，卻忽略了第四條。他們無法捨棄競爭對手都去積極爭取的業務。但是老話說：「別人都在做，我們也要去做」，很多行業都存在這個問題，但是這個問題在保險行業尤為突出。

Tad卻能夠做到這四條，他的業績表現就體現了這些。在他的領導下，通用再保險公司的巨額浮存金的表現一直好於零成本，我們預計這種情況將繼續。我們對通用再保險公司的國際人壽再保險業務十分滿意。從我們1998年收購此公司以來，它就一直保持穩定、持續的盈利。

不過在購買通用再保險公司不久後，它也出現了一些問題。這讓一些評論家——包括我自己都相信我犯了一個很大的錯誤。不過這一天已經過去了，通用再保險公司依舊是一個寶貝。

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最後，是政府員工保險公司。托尼·萊斯利現在管理著政府員工保險公司，他18歲就進入了公司，截止到2014年，他已經為公司服務了53年。1993年，托尼成為了公司的CEO，從那以後，該公司飛速發展。世界上再也沒有比托尼更好的經理了。

1951年2月，我第一次聽說政府員工保險公司，我被該公司相比於其他保險巨頭的巨大成本優勢給震驚到了。當時我就知道了這個公司一定會大獲成功。

沒有人喜歡買車險，但是幾乎每個人都喜歡開車。對許多家庭而言，給車投的保險是一個家庭的巨大開銷。儲蓄對家庭而言是很重要的——只有低成本的保險公司才會提供這種業務。所以，至少40%的人在閱讀了這篇文章後可以在政府員工保險公司的保險業務上省下錢。所以，快停止閱讀，登錄geico.com或者撥打800-368-2734。

政府員工保險公司的成本優勢是它能夠持續擴大市場份額的主要原因（1995年伯克希爾•哈撒韋公司收購它的時候，它的市場份額只有2.5%，而在2015年市場份額達到了11.4%）。政府員工保險公司的低成本成為了其他競爭無法超越的鴻溝。

我們的吉祥物「gecko」不怕疲倦地告訴美國人政府員工保險公司怎樣幫助他們去省錢。我喜歡聽到這個小傢伙傳達的信息：「只要15分鐘就能夠幫你省15%或者更多的汽車保險。」（不過總會有那麼幾個愛發牢騷的人。我的一個朋友就和我說過，一些能夠說話的動物，除了談到過保險再也不會討論其他的問題。）

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我們除了擁有這三個主要的保險公司，還有一些其他的小公司，他們中的大部分都在保險界中勤勤懇懇地乾著自己應該做的事情。大體來說，這些公司發展非常好，穩定地盈著利。在過去的十年里，他們從保險業務中獲得了29.5億美元的利潤，同時浮存金從17億美元增長到86億美元。查理和我都很看重這些公司和他們的領導者。

不到三年前，我們成立了伯克希爾哈撒韋特殊保險公司（「BHSI」），我們也讓它加入了這個隊伍中。我們第一個決定就是讓Peter Eastwood去管理這個公司。這是一個全壘打的舉措：伯克希爾哈撒韋特殊保險公司的年度保費量已經達到10億美元，而且在Peter的領導下，它有望成為保險業的領頭羊之一。

這是一些決策所帶來的增值收益和浮存金的概括：

伯克希爾優秀的經理人、出色的金融能力和許多獨特的商業模式在保險業中建立了巨大的鴻溝，讓它在保險界別具一格。各種力量的集合為伯克萊爾的股東們帶來了巨大的資產，而且這份資產還會隨著時間不斷增值。

受監管的資本密集型業務

我們的主要業務有兩塊：BNSF and BHE，它們存在共同的優點，而他們的這些特質又和我們其他的業務不一樣。所以我們把他們的各項統計數據從我們GAAP准則下的資產負債表和收益表中分離出來，在這封信中單獨來談。

它們的一個主要的共同特點就是對長期的、受監管的資產進行大量投資。這些資產部分由大規模長期債務支撐，但是不是伯克希爾擔保。這些資產不需要我們進行信貸支持，因為即使經濟情況不好，它們的盈利也能彌補他們的利率負債。例如，去年，在鐵路經濟不景氣的情況下，BNSF的利息保障比率超過了8:1（我們對於利息保障比率的定義是稅前收益/利息，而不是稅息折舊及攤銷前利潤/利息，儘管後者才經常被人使用，但是我們認為這種方法存在很大的問題）。

與此同時，在對於BHE，有兩個因素能夠保證公司在任何情況下都能夠支付債務支出。第一個在很多的公共事業項目中十分常見：抗衰退收益，這些來自於這些公司提供的獨家額外服務。第二個只有我們其他幾個少數的公共事業項目所享有，即收入來源多樣化，這樣可以讓我們免於因為一個單一監管機構而遭受損失。我們獲得的大部分收益，很多是由於強大的母體公司所擁有的巨大優勢帶來了一些補充，這樣就讓BHE和它的一些有用的分公司降低了他們的債務成本。這些讓我們和我們的的顧客獲得了很大的收益。

眾所周知，去年BHE和BNSF這兩家公司花費了116億美元在修建和裝備上，對美國的城市內部結構做出了重要的貢獻。只要它們能夠承諾合理的收益回報，那麼我們很願意做這樣的投資。不過前提就是，我們對未來的規劃有絕對的信心。

我們的這種自信心，不僅來自於我們自身過去的經驗，而且來自於我們對社會清晰的認識——社會永遠都會需要這種對於交通和能源的巨大投資。確保資金穩定流入一些重要的項目，對政府部門很有利。同時，做這些項目的投資對我們而言也是十分有利的，它可以讓我們贏得政府及人民的信任。

低廉的價格是讓這些支持者們高興的重要原因。在愛荷華州，BHE的平均零售價是5分/千瓦時，Alliant，該周的另一個主要的有用能源，均價是9.3美分。這裡有一些來自附近州的可進行比較的價格數據：內布拉斯加州9美分、密蘇爾州9.3美分、伊利諾斯州9.7美分、明尼蘇達州9.7美分。國家的平均價格大概是10.4美分。我們的底價為我們工薪階層的顧客增加了一些額外的收益。

對於BNSF而言，它的價格很難和一些主要的鐵路公司去進行比較，因為他們在運輸貨物和運輸里程上和其他公司存在著巨大的差異。然而，為了提供未加工的措施，去年我們的收益低於3美分每噸每公里，然而其他四個主要的美國鐵路客戶的電子運輸費用至少比我們高40%，從4.2美分到5.3美分不等。

BHE和BNSF公司已經成為美國能源友好型產業的領頭羊。在風力發電產業上，沒有哪個州能夠超過愛荷華州，去年我們生產的風電相當於我們鐵路顧客所用電量的47%。（新增的風電項目將會讓這個指數在2017年達到58%）。

BNSF，和其他一等鐵路公司一樣，僅僅用一加侖的柴油可以讓一噸的貨物移動500米。這比卡車的能源利用率高了4倍！而且，更重要的是，鐵路運輸減少了高速公路的擁堵情況和嚴重堵車所帶來的巨大開銷。

這裡是BHE和BNSF的一些主要數據：

我目前希望在2016年BHE能增加稅後收益，但是BNSF收入在降低。

製造業、服務業和零售業

我們要詳細地談談伯克希爾的這部分業務狀況。讓我們來看一看該業務部門的資產負債表和損益表。

資產負債表12/31/15（單位：百萬美元）

損益表（單位：百萬美元）

*已經重申了不包含馬蒙集團租賃業務的2013年收入，現在這部分業務收支已計入了金融和金融產品部門。

我們根據一般會計公認原則得出的收支信息在第38頁。相比之下，上表中的營業支出不是根據一般會計公認原則計算的，因為它沒有包括某些收購記賬項目（主要是一些無形資產的攤銷）。我們這樣做是因為查理和我認為經過這樣調整後的數字比一般公用會計原則數據更能精確反映表中所有業務的實際收支情況。

我不會一一解釋每一個調整細節，其中有些調整很微小，也很難解釋。但是專業投資者應該能理解無形資產的特殊性質。有些無形資產會隨時間減值，而有些則完全不會。比如拿軟件來舉例，軟件資產就有切切實實的攤銷費用。相反地，針對其他一些無形資產形成的費用，比如按照收購會計覈算原則而產生的對諸如客戶關係之類的無形資產進行的攤銷，就明顯不能反映其真實資產狀況。公認會計原則對這兩種費用不加以區分，在計算利潤時把這二者都計入了支出。然而從投資者的視角來看，這兩種費用完全不一樣。

第38頁中會計公認原則數據顯示，該部門有11億美元的攤銷費用被作為費用入賬。我們可以說其中只有「20%」是實際發生的費用，其它全不是。因為我們進行了大量收購活動，所以這個曾經不存在的「非實際」費用如今變得十分龐大。隨著我們進行更多的收購，非實際攤銷費用也肯定會進一步增加。

第55頁列示了按一般會計公認原則計算的無形資產現時狀況報表。我們現在有68億美元的可攤銷無形資產，其中41億美元將在未來5年內攤銷。當然，最終這些「資產」都會攤銷殆盡。一旦全部攤銷完，就算實際利潤沒有什麼變化，報表反映的利潤卻會增加。（這是我給我的繼任者的一份禮物。）

我建議你最好忽視一部分按一般會計公認原則計算的攤銷費用。但這麼做會讓我害怕，因為我知道現在企業管理者告訴股東忽視一些費用項目幾乎已成了常態。其中最常見的一個例子就是「股份補償。」這個費用項目名稱中有「補償」兩個字，如果補償不算費用的話，那還有什麼能算費用？如果收入計算不包括真實費用和經常性費用，那還有什麼費用能包括進去？華爾街分析師也經常這樣做，用這些管理層提供的忽視「補償」的費用去做分析。也許是這些分析師不太懂，或者他們怕與管理層關係搞壞。又或者他們就是玩世不恭，認為其他人都這麼做，為什麼自己不順應潮流呢。不管原因是什麼，這些分析師向投資者傳遞這些誤導性信息是有罪的。

折舊費是一項更複雜的費用，但幾乎總是真實的實際費用。毫無疑問伯克希爾也有折舊費。我希望我們能在保持業務競爭力的同時盡可能減少折舊費支出，我花了51年才想出來該怎麼做。誠然，我們的鐵路業務的折舊費支出下降速度比鐵路業務正常運轉所需資本支出的下降速度慢得多，這也導致了會計一般公認原則下收入賬面數據比實際高。（這個現象在整個鐵路行業都存在。）如果有CEO和投資銀行家用未折舊前的數據向你推銷，例如未計利息、稅項、折舊及攤銷前的利潤，那麼他十有八九就在故意忽悠你。

當然了，我們公佈的收益報告還是要遵循一般公認會計准則。要瞭解真實準確信息，你一定要記得把我們報告中的大多數攤銷費用加回到利潤額上去，然後還要減去一些以反映柏林頓北方聖塔菲公司少計的折舊費。

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讓我們回到我們的製造業、服務業零售業業務，這些業務涉及的公司的產品從棒棒糖到噴氣式飛機等什麼都有。其中有些公司經濟狀況十分好，其無抵押有形資產淨值收益率能達到稅後25%至100%。其他一些公司則可以達到12%～20%的良好收益水平。但也有少數幾家公司收益水平相當糟糕，這是我在做資本配置工作中犯的一些嚴重錯誤。這些錯誤大部分都是由於我在評估這家公司或其所屬行業的經濟動態時出的差錯，現在我的這些錯誤讓我們付出了代價。有時候我在評估現任經理和未來經理候選人的忠誠度和工作能力時出錯還會更多；真的，沒騙你。如果我們幸運的話，這種情況只會在我們極小部分的業務中發生。

如果把這個部門中的公司視為一個單一的主體，那麼其業績是相當傑出的。它們在2015年擁有平均256億美元的淨有形淨資產，其中包括大量過剩現金和少量負債，並在此基礎上獲得了18.4%的稅後有形資產淨值收益率。

當然了，為一家經營經濟狀況很好的公司支付過高收購價格一定是一項糟糕的投資。我們已經為我們的大多數公司所擁有的淨有形資產支付了大量的溢價，其成本反映在我們數額龐大的商譽和其它無形資產項目上。但總的來說，我們這樣部署資本的方式為我們帶來了很好的資本回報。等到2016年內我們對金霸王公司和Precision Castparts的收購完成後，我們還會看到更多的資本回報增長。

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我們在該業務部門擁有太多公司，所以我不能一一對它們全都評價一番。而且，這些公司現有的和潛在的競爭對手都可以讀到這份報告，如果他們對我們的數據有太多瞭解，那這只會對我們的公司不利。因此，對於那些在評估伯克希爾時不具有規模重要性的業務，我們只按照規定進行披露。不過，在第88至91頁你可以找到我們很多業務的詳細數據。

金融和金融產品業務

我們的三項租賃業務是由CORT（傢具）、XTRA（半拖掛車）和馬蒙（主要業務包括油罐車、冷藏車、聯運式罐式集裝箱和吊車）三家公司構成。這三家公司都是行業領導者，在美國經濟走強之際都取得了很大的收益增長。我們在這三家公司擁有設備上的投資比他們的任何一個競爭者都要多，這讓我們獲得了回報。發揮自身長處是伯克希爾經久不衰的優勢之一。

Kevin Clayton旗下Clayton Homes公司再次取得了行業領先業績，成為美國第二大活動房屋製造商。去年該公司賣出了34，397套房屋，佔全美活動房屋銷售量的45%。2003年我們買下Clayton時，它的市場佔有率只有14%

活動房屋讓美國低收入人群實現了買房夢，Clayton賣出的46%的房屋都是通過我們的331家自營商店銷售的，其它大部分銷量是通過1395家獨立零售商賣掉的。

Clayton盈利的關鍵是其所擁有的128億美元的按揭貸款。其中35%貸款來源於活動房屋，37%來源於零售業務，大部分餘額來源於獨立零售商，其中有些會賣我們的房屋，還有一些只賣我們競爭對手的房屋。

從借方角度講，Clayton是所有出借方中最可靠最長久的。有了伯克希爾的支持，Clayton能在2008年至2009年淨金融危機期間穩定源源不斷地向房屋購買者提供按揭貸款。在那段期間，Clayton確實也用其寶貴的資金向那些沒有賣Clayton房屋的經銷商提供了按揭貸款支持。那段時間我們為高盛集團和通用電氣公司提供的資金支持佔據了各大媒體頭條；伯克希爾在背後默默向Clayton注入的資金讓許多美國普通人擁有了自己的房子，同時也讓許多非Clayton房屋經銷商活了下來。

我們在Clayton房屋零售店都用了簡單明瞭的宣傳語，不斷提醒消費者他們可以選擇多種消費渠道，我們向消費者建議最多的就是讓他們去當地銀行申請貸款。同時我們從消費者也得到了他們確實收到了我們的提醒的反饋。

按揭貸款對於借方和整個社會都有極大好處。毫無疑問，導致2008年金融危機進而引發經濟衰退的元兇之一就是不顧後果的濫放按揭貸款行為。危機發生之前，一個腐朽的按揭貸款模式往往是這樣：（1）比方說加尼福利亞州的一家金融機構放了許多貸款（2）然後這家機構迅速把這些貸款賣給一家比方說是在紐約的投資銀行或商業銀行，這家銀行會把積累許多貸款，把這些貸款抵押作為抵押貸款證券的抵押物（3）隨後又把這些證券賣給世界各地不知情的機構或個人。

似乎上述的惡行還不足以引發壞結果，一些異想天開的投資銀行有時還在此基礎上炮製出第二層融資產品，這些產品的價值主要依賴於那些初次發行債券的垃圾部分。（如果華爾街聲稱他們發明瞭什麼新產品，你可要當心！）上述這種情況就好像是要求投資者讀幾萬頁麻木無聊的散文，然後再評估要買的這支證券。

上述的貸款發放人和粉飾證券的銀行真的都不要臉，他們的眼裡只有錢。許多貸款屋主都指望著這筆貸款，而貸款發放人心裡卻打著另外的算盤。當然了風險最大的信貸產品會產生最大的收益。狡猾的華爾街銷售員們依靠向顧客推銷他們不懂的產品就能年入百萬（同樣地，為什麼分級機構能夠對比他們更複雜的機構進行評級呢？然而他們就這樣做了）。

Barney Frank可能是2008金融危機期間最懂金融的國會議員了。最近他在評價2010年《多德弗蘭克法案》時說，「我發現在該法案在執行過程中有一個巨大缺點，那就是監管者沒有把風險自留強加給所有住房抵押貸款。」今天，一些立法者和評論家還在建議要讓貸款發放方承擔1%至5%的風險自留，以保障貸款發放方、貸款人和擔保人的利益一致。

在Clayton，我們有100%的風險自留。我們每發放一筆貸款，就會一直持有它（除了少數有政府擔保的貸款）。我們如果放貸不慎，那麼我們自己承擔代價。這筆代價著實不小，比我們的房屋原始銷售利潤都要多。去年我們取消了8，444筆活動房屋按揭貸款的抵押品贖回權，為此我們共計損失了1.57億美元。

我們在2015年發放的貸款平均每筆是59，942美元，對於傳統放貸者來說數額很小，但對於許多低收入貸款人來說意義非凡，他們能依靠這筆貸款獲得一棟體面的房子，平均每月只需支付552美元的本息。看看我們在年會是那個展示的房子照片吧，多漂亮。

當然了，有些貸款人可能會失業，會離婚或者是去世。也有人會遭遇其它經濟問題。遇到這種情況我們會損失錢，我們的貸款人會失去首付款。即便如此，但是我們的FICO評分、我們的貸款人的收入和他們在經濟危機期間的償還貸款情況都要比其它同類按揭貸款要好，而那一類按揭貸款的貸款人的收入往往是我們的貸款人的收入的好幾倍。

貸款人對於擁有一個家的強烈的渴望是我們持續經營房屋按揭貸款業務的主要原因之一。同時我們可以浮息債券和短期固息債券為這些按揭貸款融資。最終我們在近年來極低的短期利率和按揭貸款收入之間操作範圍越來越大，這就會催生固定利率。（有時候我們僅僅只購買長期債券然後以短期方式進行融資，那麼我們也能得到類似的結果）

一般情況下，短期借入並以固定利率長期借出，是風險較高的行為，然而我們旗下克萊頓房產公司（Clayton）的營運模式卻正是如此。過去幾年來，幾家以此模式運作的金融巨頭紛紛不堪重負、關門大吉。而我們伯克希爾公司採取自然抵消策略，我們現金等價物的業務額始終維持在200億美元以上，以此賺取短期利率。更多情況下，我們的短期投資額介於400億至600億美元之間。假如我們將600億美元用於投資少於25%的股票，那麼短期利率將會急劇上漲，我們便可以從中獲利，這與我們投資在克萊頓的130億美元抵押貸款組合相比，前者的賺頭遠大於後者所需承擔的較高融資成本。在銀行業務中，伯克希爾將保持一貫的資產高度敏感性，並會因此從上升的利率中獲得收益。

現在我來談談令我引以為傲的一項業務，此業務需要謹慎守法地運作。當年的經濟大蕭條導致抵押貸款放貸商、服務商、包裝商受到了極為嚴苛的監管，還遭受了巨額罰款。

這些監管顯然波及到了克萊頓，其抵押貸款業務頻頻遭到檢查，檢查內容包括貸款發放、服務、匯集、宣傳推廣、法令遵循、內部管控等環節。至於聯邦政府方面，我們要接受聯邦貿易委員會、住房與城市發展部、消費者金融保護局等政府部門的監管。不勝枚舉的各種州立法律也制約著我們。在過去2年里，聯邦政府及來自25個州的相關機構常常造訪克萊頓，以65種五花八門的理由調查其抵押貸款業務。調查結果如何？這段時間里我們總共被罰了3.82萬美元，退還給顧客704678美元。此外，在過去的一年里，儘管我們不得不取消2.64%的活動房屋抵押品贖回權，但95.4%的借款者已接近年終還款期限，還清貸款後，他們的房產就不再背負抵押債務了。

美聯集團（Marmon）的汽車零件業務擴張迅速，截至去年年底，已擁有13.322萬個單位的零部件，自去年9月30日向通用電氣公司購入25085台汽車後，其業務量便實現了顯著增長。倘若將我們的各項業務比作一列火車，那麼奧馬哈市就是引擎，最後一節車廂位於緬因州的波特蘭市。

截至去年年底，我們97%的軌道車已租出，其中15-17%的車輛需每年重新續租。儘管這些鐵路油罐車聽上去像是滿載原油的貨輪，但實際上只有7%的車輛用於運載原油，我們承運的主要是化工產品以及精煉石油。當列車從你面前徐徐駛過，請仔細尋找我們油罐車上的UTLX或者Procor標誌。當你看到那個標誌時，請挺起你的胸膛，作為股東，你也是那輛車的主人之一。

下圖為此部分業務的收益概況：

投資

下圖為截至去年年底，我們投資的普通股中市場價值最大的15家公司。卡夫亨氏公司（Kraft Heinz）並未列入排名，因為我們實際上擁有公司控制權，根據「權益法」，我們對其盈虧需承擔責任。

* 此為我們的實際買入價，且為課稅基礎；在某些情況下，一般公認會計原則中的「支出」科目不盡相同，在運用該原則時，賬面價值依據需要而相應提高或降低。

** 不包括伯克希爾子公司名下養老基金所持有的股票。

*** 此金額依買賣合同約定。

表格中並未體現伯克希爾大量持股的另一家公司：在2021年9月之前，我們能夠以50億美元的價格隨時買下美國銀行的7億支股票。截至去年年底，這些股票價值118億美元。我們打算在約定到期日前再購入這些股票，如果我們樂意的話，還可以將佔6%份額的這50億美元美國銀行股票用於優先投資這筆交易。同時，各位必須認識到，實際上，美國銀行是我們持有普通股數額第四大的公司，而且我們十分看重這家公司。

生產力與成功

早些時候，我曾向各位彙報過，我們卡夫亨氏的合伙人是如何杜絕效率低下的現象，並因此提升了每小時的工作產量。此類生產力的進步是美國自1776年建國以來，生活水平大幅改善的秘訣。不幸的是，這「秘訣」知道的人還真不多：只有極少數美國人能真正悟出生產力與成功之間的關聯性。要知道究竟關聯在何處，先來看看美國最經典的實例——農業，再來通過伯克希爾的3個特殊投資領域進行驗證。

1900年，美國有2800萬勞動力。其中高達四成，即1100萬人口，在農業領域進行勞作。當時的主要農作物與現在一樣，是玉米。約9千萬英畝的農田用於種植玉米，每英畝產量為30蒲式耳（1蒲式耳=35.238升），每年總產量為27億蒲式耳。

後來，人們發明瞭拖拉機以及其他各式各樣的農業工具，使農業生產力有了革命性的進步，種植、收割、灌溉、施肥、選種等流程的效率皆大大提升。如今，美國約8500萬英畝的農田用於種植玉米。雖然面積並未增加，然而產量卻翻了好幾番，每英畝產量超過150蒲式耳，每年總產量為130-140億蒲式耳。其他農作物的產量也不相上下。

美國人不僅僅在產量上有了突破，更掀起了一場勞動力的變革，農業勞動力大幅減少。如今僅剩3百萬人口在田間勞作，僅佔1.58億總勞動力的2%。由此可見，農業技術的進步解放了成千上萬的美國人，讓他們得以將時間和才智投入到其他領域，人力資源的再分配使如今的美國人得以享受琳琅滿目的商品和服務，如果不是生產力的提高，人們的生活只能停留在男耕女織時代。

回顧過去的115年歷史，我們意識到，農業發明是多麼的偉大、多麼的有益，不僅僅減輕了農民的負擔，更推動了整個社會的進步。如果我們當年不幸扼殺了生產力的進步空間，就不會有現在的美國。（幸好馬兒們不會投票，否則它們要抗議了。）然而，在柴米油鹽層面，跟那些失業的農場工人們大談科技的美好無異於對牛彈琴，由於機器乾起活來更利索，因此，工人們無用武之地，只好下崗。之後我們會進一步討論生產力發展導致的失業問題。

現在，我們來談談伯克希爾子公司效率提升產生重大變化的3個實例。這類勵志故事在美國商界已經是老生常談了。

·1947年，二戰剛結束那會兒，美國共有4400萬勞動力。約135萬工人供職於鐵路行業。當年由一級鐵路承載的每噸英里運輸量總計6550億。

到了2014年，一級鐵路每噸英里運載1.85兆貨物，增幅達182%，而僱員人數僅為18.7萬，相比1947年減少了86%。（包括部分乘務工作人員，但大部分被裁的是貨運工作人員。）鑒於這一革命性的生產力發展，扣除物價上漲因素後，每噸英里的貨運成本自1947年來降低了55%，按當下物價計算，每年為托運方節省了約900億美元的開支。

再來看另一組令人震驚的數據：假如，今天的運輸業發展停留在1947年的水平，我們需要300多萬的鐵路工人來負荷如今的運輸量。（當然，如此多的人工成本將大大增加運輸費用，運輸行業也很難發展到今天這般規模。）

1995年，當時的伯林頓北方公司與聖塔菲公司合併，成立了我們的柏林頓北方聖塔菲公司。1996年，是這家新合併公司第一個完整營運的年份，4.5萬名員工完成了4.11億噸英里的運貨量。2015年，這一數據達到了7.02億噸英里（增幅達71%），而僱員人數為4.7萬（僅增加4%）。生產力的提升不但惠及運輸公司，也惠及托運方。同時，柏林頓北方聖塔菲公司的生產安全性也得到了提升：1996年上報的因工受傷人數為2.04人/每20萬人工時數，而今下降了超過50%，僅為0.95人/每20萬人工時數。

·在電力這塊公共事業領域，伯克希爾哈撒韋能源（BHE）的運營模式正在改變。以已有的經驗來看，效率並非地方電力企業生存的必要條件。事實上，從財政角度來看，「隨便」一些的運營方式可能恰到好處。

這種經驗是由於公共事業往往是某種產品的唯一供應商，並能夠基於投入的資本，設定一個確保盈利的定價。業內有這樣一個笑話，說公共事業是唯一比裝修老闆辦公室更掙錢的行當。許多公共事業公司的執行總裁也確實是按著這個套路操作的。

但現在，這一切都改變了。享有美國聯邦政府補貼的風能和太陽能發電有益於我們的長遠利益，這已經成為了如今的社會共識。聯邦政府通過稅款抵免來落實這一政策，以支持特定地域內可再生能源價格的競爭力。這些針對可再生能源的稅收抵免（或其他支持政策），最終可能會侵蝕現有的公共事業公司，尤其是那些運行成本較高的公司。長期以來，哪怕BHE公司並不需要依靠這一點確保收入，但公司一直都非常注重效益，而這種對效益的重視讓BHE在如今的市場變得越發具有競爭力。更重要的是，這種競爭力在未來還會發揮更大的作用。

1999年，BHE公司獲得了愛荷華州的公共事業代理權。而1998年時，該公共事業雇傭著3700名員工，電能產量只能達到1900萬兆瓦/時。現在，在BHE的管理下，只需3500名員工，就可以達到2900兆瓦/時的產能。效益的巨大飛躍，讓我們在這16年來的運營中費率從來沒有增長過，而同期工業成本費率上漲了44%。我們在愛荷華州的公共事業公司的安全記錄也非常出挑。2015年，員工的事故率只有0.79%，比我們接手前那家公司7%的記錄優秀了太多。

2006年，BHE收購了俄勒岡州和猶他州的電力企業美國太平洋公司（PacifiCorp）。收購前一年，太平洋公司雇傭員工為6750人，產能效率為5260萬兆瓦時。而去年，我們只用5700名員工就達到了5630萬兆瓦時的產能效率。安全系數的提升也非常顯著，2015年的事故率從2005年的3.4%下降到了0.85%。安全方面，BHE可以在行業排到前十。

這些傑出的表現都可以解釋，為什麼BHE希望收購某個地區的公共事業企業時，當地的監管機構會表現出如此大的歡迎。監管者們知道，我們的公司會帶來高效、安全又可靠的生產操作，同時也會為各種有意義的項目帶來無數的資金。（雖然BHE隸屬伯克希爾，但從未向我們支付過股息。BHE對投資的熱情在全美投資者所有的公共事業中都屬絕無僅有。）

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我剛剛詳細解釋的生產能力的提升，以及其他方面的成就，都為社會帶來了驚人的利益。這就是為什麼我們的全體公民享受到的不僅僅是產品和服務。

出於這一點來看，這裡頭其實有一些抵消交易。首先，近年來的生產率提升讓富人們收穫頗豐。其次，生產力提升也常常會帶來劇變：如果創新或新的效率顛覆了已有世界，不管是資本家還是勞動者，都將付出巨大的代價。資本家們（不論是私人擁有者還是組團的公眾股東）都不需要我們的同情，他們可以顧好自己。正確的決定為投資者帶去了大量的回報，那錯誤的決定帶來巨大的損失也無可避免。此外，那些廣泛地分散投資又靜觀其變的投資者們一定會成功：在美國，成功的投資回報往往高於失敗帶來的損失。（20世紀，道瓊斯工業平均指數從66點飆升至11497點，所有的零部件企業始終享受著增長的分紅。）

但工齡較長的工人所面臨的問題卻與他們截然不同。當創新與市場體系相互作用，提升生產效率，許多工人會因此失去價值，他們的能力會變得過時。或許有些人能在別的地方找到體面的就業機會，但其他人卻別無選擇。

當低成本競爭將鞋業生產的中心轉向亞洲，我們曾經繁榮的德克斯特（Dexter）鞋業倒閉了，緬因州小鎮1600名員工因此失業。許多人已經過了可以再學習另一門營生的年紀。我們失去了幾乎所有的投資，但這是我們能夠承受得起的，許多員工失去的是根本無可替代的生計。同樣的場景也出現在我們原來的新英格蘭紡織廠「慢性死亡」的過程中。這家紡織廠垂死掙扎了整整20年，許多新貝德福德廠的老員工就是活生生的例子——他們只會說葡萄牙語，有的能說一點點英語，幾乎不會其他語言，他們沒有第二個選擇。

上述這些例子的解決方法不在於限制或禁止提高生產力。如果我們堅持1100萬人口不應該失去農業上的工作，那麼美國人將永遠享受不到如今這樣優渥的生活。

問題的解決方案在於，為那些願意繼續工作、但其才能卻因為市場原因貶值的人提供多樣而廣泛的保護網絡。（我個人非常贊成改革擴大勞動所得稅減免制度，為那些願意工作的人們提供最大的保障。）美國的大多數人享受著不斷增長的繁榮，這不應當成為不幸的小部分承受貧困的理由。

重要的風險

和所有的上市公司一樣，美國證券交易委員會要求我們每年都要在公開文件中登記自己的「風險因素」。然而，我並不記得閱讀公開文件中的「風險」因素對於我評估業務有多大幫助。這並不是因為這些風險認定不真實，而是通常真正的風險因素是我們沒有認知到的。

除此之外，公開文件中的風險因素也不是為了評估而提供的：1）真實發生威脅事故的概率；2）如果發生事故，將付出多大的成本；3）可能造成損失的時機有哪些。

50年後才可能浮現出來的問題可能會成為社會問題，但這並不屬於如今的投資者們需要考慮的問題。

伯克希爾涉足的行業領域比我知道的其他任何公司都要多。我們的所有工作都擁有一些不同的問題和可能。列舉容易評估難：我、查理還有我們其他的執行總裁計算各種可能帶來的時機、成本和可能性的方式有很大的區別。

我可以舉一些例子。我們從一個最顯而易見的威脅開始吧：BNSF相較於其他鐵路，未來十年很可能將失去大量的煤炭業務。而未來的某個時刻（雖然在我看來這不會太遠了），無人自駕車可能會讓政府僱員保險公司（Geico）的保單數量大規模萎縮。當然，這些趨勢也會影響到我們的汽車經銷商。印刷報紙的發行量還將繼續下降，這是我們在收購時就非常清楚的事情。目前，可再生能源對我們的公共事業企業起到了幫助作用，但如果電力存儲的能力得到實質提升，那麼情況又將大有不同。在線零售已經威脅到了我們的零售企業的經營模式和消費品牌。這些都還只是我們面對的負面可能性的一小部分——但即便對商業新聞再漫不經心的人，也早已意識到了這些負面因素。

然而，這些問題都不會對伯克希爾的長遠發展起到什麼關鍵性的影響。1965年我們剛接手公司時，一句話就能概括當時的風險：「我們所有的資本都投到了北方的紡織公司裡頭，但紡織業注定將持續受損，直至消亡。」然而，這種發展趨勢，並沒有成為公司的喪鐘。我們只是適應了它，未來也是如此。

每天，伯克希爾的經理人都在思考，他們該如何與這個變換不息的世界抗爭。正如我和查理每天都在孜孜不倦地關注著，哪些領域值得我們源源不斷地投入資金。在這一方面，我們比那些只涉足一個行業的公司更有優勢——畢竟他們的選擇更為有限。我一直堅信伯克希爾擁有足夠的金錢、能力和文化，來突破上文提到的、或者其他的種種逆境，並形成愈發強大的盈利能力。

然而，伯克希爾有一個非常明確存在又非常持久的危險，讓我和查理也感到束手無策。這也是我們的國民所面臨的主要威脅：那就是入侵者口中針對美國「成功的」網絡、生物、核能和化學襲擊。這是伯克希爾與全美所有企業共同面臨的危機。

對任何給定的年份而言，這種大規模殺傷襲擊的概率都非常小。上一次《華盛頓郵報》頭條報道美國投擲原子彈的新聞，已經是70多年前了。之後多年，我們常常與毀滅性的打擊擦肩而過。對於這個結果，我們得感謝於我們的政府，當然，還有運氣。

然而，短期內的小概率事件放到長遠中看，就會變成必然。（如果某一年發生某一事件的概率為三十分之一，那放眼一個世紀，該事件至少發生一次的概率就會是96.6%。）更壞的消息是，總有個人或組織、甚至可能是國家，希望對我們的國家製造巨大的傷害。而他們達成這種目的的能力正在呈指數增長。可見，「創新」也有其陰暗面。

美國的公司和投資者無法擺脫這種風險。如果大規模破壞事件在美國發生，那麼所有股票的投資都會瀕臨毀滅。

沒有人知道「後一天」會是什麼樣子。然而，在我看來，1949年愛因斯坦的這句評價如今依然恰當：「我不知道第三次世界大戰會是怎樣,但是第四次世界大戰時,人們手中的武器將是木棒和石塊！」

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我之所以會寫這篇文章，是因為今年的年度會議上，我們討論了關於氣候變化的代理提案。贊助商希望我們能提交一份報告，具體闡述氣候變化可能會對我們的保險業務帶來怎樣的威脅，以及我們將如何應對這些挑戰。

在我看來，氣候變化很可能為我們的星球帶來一個嚴峻的問題。我之所以說「很可能」，而不說「一定」會帶來這個問題，是因為我沒有相應的科學能力做出這個判斷，並且我至今記得大多數「專家」們對千年蟲問題的可怕預言。不過，如果所有人都認為這一結果大有可能，而即便立刻採取行動，能夠成功制止危機到來的可能也非常小的話，不管是我還是誰，再要求100%確鑿的證據來證明傷害即將到來，那也是非常愚蠢的。

這個問題與針對上帝是否存在的帕斯卡賭注有驚人的相似之處。帕斯卡曾經提出，如果有很小的可能上帝真實存在，那麼以上帝確實存在的標準行事就是有意義的——因為這麼做的回報可能是無限的，但不這麼做卻要冒著很痛苦的風險。同樣，哪怕只有1%的可能這個星球真的面臨一場巨大災難，時機延誤就意味著再無回寰的餘地，那現在的無為就是真正的魯莽。這可以叫做諾亞方舟法則：如果方舟對於生存可能是必不可少的，那麼不論現在的天空有多麼晴朗，應當立即開始建築方舟。

代理提案的贊助商會認為氣候變化將對伯克希爾帶來巨大威脅也是可以理解的，因為我們是一家巨大的保險公司，覆蓋了各種類型的風險。他們或許會擔心，氣候變化會使財產損失大幅上升。事實上，如果我們要為未來10-20年寫下固定價格的保單，那麼這種擔憂是非常有必要的。但是，保單通常以一年為期來寫，每年都會針對新暴露的問題重新定價。損失增加的可能性能夠被及時轉化到增長的保費中。

1951年，我剛開始對政府僱員保險公司（Geico）產生熱情。該公司年均單個保單的損失為30美元。想象一下，如果我那會兒預測2015年損失成本將達到每單約1000美元，你會作何反應？你會問，如此暴漲的損失賠償會不會造成災難性的打擊啊？好吧，答案是否定的。

過去幾年中，通貨膨脹導致了汽車維修和其他人身事故費用的激增。但這些增加的費用都及時反映到了增加的保費中。因此，與設想不同，在損失成本上升的過程中，保險公司的價值反而增加了。如果損失的成本一直維持不變，那現在伯克希爾旗下一家汽車保險公司的年均業務額將是6億美元，永遠無法達到如今230億美元的龐大規模。

到目前為止，氣候變化並沒有帶來更加頻繁或損失更大的颶風或其他保險覆蓋的氣候事件。因此，最近幾年美國的超級巨災保險在持續下降，這也是我們放棄這一塊業務的原因。如果超級巨災變得更加頻繁或損失更加慘重，那伯克希爾旗下的保險公司只會將這一塊業務做得更大，也更有利可圖。

作為公民，氣候變化讓你輾轉反側是在情理之中，如果你的房子地勢比較低，想要搬家也是人之常情。但單單作為一個大型保險公司的股東，氣候變化不應該是你擔心的事情。

年會（翻譯完崩潰的前25頁，終於來到喜聞樂見的吃喝玩樂環節^_^）

我和查理終於決定和21世紀保持步調一致了。今年的年會將在全世界進行完整的網絡直播。如果想查看我們這次年度會議的內容，可以在北京時間5月1日上午10:00登錄以下網址：https://finance.yahoo.com/brklivestream。前半小時，雅虎網絡直播會播放對管理人員、董事和一些股民的採訪，我和查理將在9:30開始回答大家的問題。

這一安排主要有兩個目的。首先，這可能適當分流一些參會人流。去年的記錄是有超過40000人參與我們的年度會議，這已經超過了我們的承受能力。不僅是世紀鏈接中心（CenturyLink Center）的主會場人滿為患，毗鄰的奧馬哈希爾頓酒店兩個大型的會議室也很快擠滿了人。不包括Airbnb增長的業務量，當時所有的大酒店都被搶訂一空。預算有限的人們則通過Airbnb（一家民宿網站）訂房。

第二個讓我們開始嘗試網絡直播的原因更重要一些。查理今年92歲，我也85歲了。如果我們和你是做一些小企業業務合作，你大概會時不時就想看看我們倆是不是已經迷迷糊糊昏昏欲睡了。而股民們則不用跑到希爾頓酒店監督我們表現得如何。（還請你們在評論的時候寬容一些：請接受我們哪怕在最好的狀態下也沒有太大吸引力的事實。）

觀眾也可以借此觀察一下我們之所以如此長壽的飲食習慣。會議期間，我和查理大概要喝上好多可樂、吃掉好多時思（See’s）軟糖和花生糖，都夠得上一個NFL前鋒一周的攝入量了。很久以前，我倆就發現了一個基本的事實：你要真的餓了，沒什麼比得上胡蘿蔔和花椰菜的——你還想一直這麼保持下去。

準備現場參加會議的股民們，當天早上7:00，世紀鏈接中心一開門就可以來了，逛個街購個物什麼的。今年的年會還是由嘉麗·索瓦（Carrie Sova）負責。上個月她剛剛生下來第二個孩子，但這沒有耽擱正事兒。嘉麗鎮定、機智又非常專業，可以為大家呈現出最好的內容。來自全國的伯克希爾的員工們，以及我們辦公室所有的工作人員也都為這次年會提供了積極的幫助，他們將共同為各位帶來一個有趣充實的週末。

去年我們延長了CenturyLink的營業時間，這也讓我們的銷量直線上漲，所以我們今年還會繼續延續新的營業時間。今年的4月29日（星期五），您可以從中午一直逛到下午5點，週六您可以從早晨7點一直逛到下午4點半。

週六早晨，我們將進行第五屆國際報紙投遞挑戰賽。目標地點仍是克雷頓之家（Clayton home）的門廊，投擲線據目標大概35英尺左右。當我還是個青年時，我曾經非常勤勞地做過送報紙的工作，我送了大概50萬份報紙，所以我覺得自己很擅長這個遊戲。向我挑戰吧！讓我難堪吧！打倒我吧！報紙大概有36到42頁，你必須自己折疊它們（不許用橡皮筋）。

比賽將在早晨7點15分開始，參賽者將參加初賽，將有8名投擲手在7點45分與我展開最終對決。這8名投擲手有4名由參賽者中選出，4名是以往的選手。年輕的新選手只要晉級就會獲得獎勵，而老選手必須要打敗我才能贏回點兒東西。

不要忘了順便去看看克雷頓之家，您可以花7.8萬買下它，我們可以將它「嫁接」到您指定的地點。在過去的幾年中，我們在年會上做成了很多買賣，Kevin Clayton的手上會隨時拿著訂貨單的。

早晨8點半將會上映一部新的伯克希爾電影。一個小時後會有問答環節（有午餐休息時間，CenturyLink中會提供午餐），問答環節將持續到下午3點半。在短暫的休息後，查理與我將會在3點45分召開年度會議。業務環節大概會持續半小時，為了安全起見那些想要來個「最後一分鐘購物」的人可以跳過這個環節。

您將會在一個19.43萬平方英尺的大廳購物，它就在會場旁邊，伯克希爾旗下的數十家子公司的產品將在這裡出售。向那些為自己產品站台的伯克希爾經理們問好吧。記得看看伯靈頓北方聖太菲鐵路公司（BNSF）為了向伯克希爾致敬而設立的鐵路佈局圖，您和您的孩子一定會為它著迷。

今年我們還有一個非常特別的新展覽——世界上最特別的飛機發動機的等比例模型。模型的絕大多數零件都是由Precision Castparts公司製造的。真的發動機有2萬磅重，直徑10英尺，長22英尺。我們展覽的這個被從中間切開的模型可以讓您更好的瞭解Precision Castparts公司為您的飛機提供的零件。

我們經營的Brooks跑鞋今年也會出售會議紀念款。買一雙之後參加我們周日早晨8點的第四屆「伯克希爾5公里」活動吧。起跑點設在CenturyLink，您可以在和參會入場券一起寄過去的參會指南中看到更多相關的詳細信息。參加這個比賽您就會發現自己在和一堆伯克希爾的經理、管理人員、董事和合作夥伴共同前行。（不過查理和我要多睡會兒，我們吃了太多的軟糖和花生脆）。這項活動的參賽者正在逐年增多，也幫我們創下了另一個記錄。

購物區的GEICO展位是由來自我們公司分布在全國各地的頂尖顧問組成的。別忘了在展位下停下讓他們給你個優惠。他們會給你個股東折扣（通常8%左右）。這個折扣價在我們運行的44個展位中都通行。（補充一點：折扣不能和其他折扣同時使用，比如您屬於其他享受折扣的群體。）帶上您本來就有的折扣券再看看我們的價錢，您就會發現真的可以省好多錢。用省下的錢買我們的其他產品吧！

記得去Bookworm看看。我們將會在那裡展出35本書和一些DVD，其中有一些是新版本。Andy Kilpatrick將介紹他關於伯克希爾最新的全方位報道，並且很願意簽名。本書有1304頁並重9.8磅重。（我對於這本書的簡介：「沒有缺陷」）同時看看Peter Bevelin的新書。Peter是長期駐守在伯克希爾的非常敏銳的觀察員。

我們也將推出一個新的，20頁的伯克希爾的50週年紀念版本。我們曾在去年的會展上賣出了12000本。那之後，Carrie和我發現了一些新的資料，我們認為它們非常吸引人的，例如一些非常私人的信件，比如Grover Cleveland寄給Edward Butler的信，Edward Butler是他的朋友，之後成了《水牛城日報》的發行人。原版中已有的內容沒有任何刪除或改動，價格仍是20美元。Charlie和我將共同簽100本，它們將隨機地放置在準備好地5000本當中，在展會上售賣。

我的朋友Phil Beuth曾寫過Limping on Water，一部關於他自己在資本城市過信息生活的自傳體編年史。他還寫了不少關於他的領導 Tom Murphy和Dan Burke的事。不論是從已經取得的成就看還是從取得成就的過程看，這兩位都是頂尖的管理者，Charlie和我也都是見證者。你的人生能取得怎樣的成就，很大程度上取決於你崇拜和學習的對象。Tom Murphy就是一個不二人選。

最後，由Jeremy Miller寫的《巴菲特基本法則》也將在這次年會上閃亮登場。Miller先生已經對巴菲特合伙公司做了出色的研究和調查，並且詳細的解釋了伯克希爾是如何從最初的BPL發展至今的。如果你著迷於理論與實踐，你會喜歡這本書的。

這份報告的附件材料可以告訴您如何獲得年會及其他活動的入場券。機票有時會在伯克希爾周舉行前提價。如果您從很遠的地方來，您可以選擇飛到堪薩斯城或者奧馬哈，之後開2.5小時的車過來。堪薩斯城和奧馬哈比起來，堪薩斯開車過來更便宜。這樣大概可以幫您省1000多美元。把剩下的錢花在我們的產品上吧！

在位於72街的佔地72英畝的內布拉斯加傢具店（NFM）中，我們將再次舉行「伯克希爾週末」折扣價活動。在去年的年會周里，這個傢具店創下了約4424萬美元營業額。如果你和任何的零售商說這個數字，他們都不會相信。（NFM在奧馬哈的店鋪平時一周的銷售額大概900萬美元，奧馬哈的銷售情況還是除了我們在達拉斯的新店之外最好的。）

您在NFM獲得伯克希爾的折扣優惠，在4月26日（週二）至5月2日（週一）有效，別忘了一起帶著您的參會憑證。一些平常絕對沒有折扣活動的公司這次也會參加特價活動，本著股東週末的特別精神，我們讓他們破了例。我們非常感謝他們的配合。在「伯克希爾週末」NFM將在工作日從上午10點營業至晚上9點，週六將從上午10點營業至晚上9點半，周日從上午10點營業至晚上8點。週六晚5點半至8點半，NFM將舉辦野餐活動，我們邀請您也一同參加。

在Borsheims，我們還將舉行兩個只有股東可以參加的活動。第一個是4月29日（週五）下午6點到9點的酒會。最主要的聯歡晚會將在5月1日（周日）舉行早上9點至下午4點舉行。週六Borsheims將營業至下午6點。去年的這個週五到周日，我們的商店在營業時間每15分鐘就會開張銷售單。

週末期間波仙珠寶（Borsheims）將迎來大量客流。因此，為了您的方便，股東價格優惠期間定於4月25日星期一到5月7日星期六。在此期間，請您出示自己的參會憑據，或出示能顯示您持有我們股票的經紀聲明（brokerage statement），以便確定您的股東身份。

星期天，來自達拉斯的傑出魔術師Norman Beck將會在波仙珠寶外面的商場進行令人眼花繚亂的表演。在商場上層，我們邀請到了世界頂級橋牌專家Bob Hamman和Sharon Osberg，股東可在星期天下午和他們切磋牌藝。我會加入牌局，並希望能把阿基特和查理也請過來。

我的朋友Ariel Hsing星期天也會來到商場，接受乒乓球的挑戰。我第一次見Ariel時她才9歲，即便那會兒我也一分都贏不了她。她在2012年就已經代表美國出征過奧運會，現在是普林斯頓大學的大三學生。如果您不介意輸球的尷尬的話，可以和她切磋一下球技，活動下午1點開始。比爾·蓋茨和我會率先登場，試著削減她的銳氣。

5月1日星期天這一天，Gorat’s餐館將會為伯克希爾股東獨家開放，營業時間為下午1點到晚上10點。請於4月1日（請勿提前）撥打402-551-3733預定Gorat’s餐廳座位。而另一家我最喜歡的餐廳，Piccolo’s，我很遺憾地宣佈它關門了。

我們將再次邀請同樣的三位財經記者引導大會期間的問答環節，他們會向我和查理提出股東通過電子郵件發送的問題。三名記者和他們的郵件分別是：傑出的商業記者Carol Loomis，她的郵箱是loomisbrk@gmail.com；來自CNBC的Becky Quick，郵箱是BerkshireQuestions@cnbc.com；《紐約時報》的Andrew Ross Sorkin，郵箱是arsorkin@nytimes.com。

每位記者會從收到的問題中，選出他/要她認為最有意思最重要的6個問題。幾位記者告訴我，為了增加您的問題被選中的幾率，您的問題要簡潔，避免在最後一刻才發送出去，要和伯克希爾相關，並且一封郵件里問題數量不要超過兩個。（在郵件里請向記者說明，如果您的問題被選中您是否希望透露自己的名字）。

三名關注伯克希爾的分析師會提出另外一組問題。今年的保險業專家是來自野村證券的Cliff Gallant。與我們非保險業務相關的問題，將會由來自Ruane, Cunniff & Goldfarb公司的Jonathan Brandt和晨星公司（Morningstar）的Gregg Warren提出。我們希望分析師和記者提出的問題有助於增進股東們對自己投資的瞭解。

查理和我對於將要回答的問題並沒有什麼線索。有些問題會很刁鑽，這是肯定的，我們歡迎這樣的問題。一個問句里包含多個問題是不允許的，我們想要讓盡可能多的人有機會向我們提問。

我們預計總共會收到至少54個問題，其中分析師和記者每人可以問6個問題，聽眾可以提出18個問題。（去年我們總共回答了64個問題）。聽眾的問題將通過11次抽籤的方式選出來，抽籤時間為年度會議當天早上的8點15分。在大會場館和主要分會場一共安置有11個麥克風，每個麥克風將會進行一次抽籤。

在我談論讓股東增加知識的同時，我也要提請大家注意，查理和我相信所有的股東都應該能夠同時接收到伯克希爾發佈的新信息；而且如果條件允許的話，股東應該在進行交易前用充足的時間消化和分析這些信息。正是出於這個原因，我們盡量在週五晚間或週六早間發佈財經數據，年度大會也總是在週六舉辦。我們並不採用某種通常的做法，也就是和大型機構投資者或分析師進行一對一的交談，而對其他股東不管不顧。有些股東能力有限，卻把他們積蓄中的大部分交托於我們打理，這種股東是我們最為重視的。

我常常誇贊公司的操作經理們（Operating managers）所取得的成就，他們受之無愧。他們都是全明星級別的經理，辦起業務來就好像這些資產是他們家庭僅有的財產一樣謹慎。我還相信我們的經理以股東為重的心態，是所有大型上市公司里最強的。我們公司的經理大多數並不需要為錢而工作。對他們來說，在商業打出「全壘打」所帶來的愉悅和獲得的收益同樣重要。

在我們公司總部辦公室工作的24名男女僱員也同樣重要。他們高效地處理證券交易委員會和其它管理機構的要求，填寫了30400頁聯邦所得稅申報表——比前一年多了6000多頁！還要監管3530項州稅申報表，回應無數的股東和媒體問詢，做出年度報告，準備美國最大規模的年會，協調董事會的活動，對這封信進行事實審核——這份任務列表還可以寫很長。

他們愉快地處理了所有這些商業任務，而且效率驚人，讓我的生活變得輕鬆愉悅。他們還努力處理一些並非和伯克希爾嚴格相關的活動：比如，去年有40所大學（從200所申請大學挑選出來的）派了學生到奧馬哈和我進行一天的問答活動，這項活動是由他們處理的。他們還處理我收到的各種請求，安排我的旅程，甚至午餐時還幫我買漢堡和炸薯條（當然裹滿了亨氏番茄醬）。沒有哪個CEO比我更舒服了；我真的感覺每天工作像跳踢踏舞一般開心。事實上，我的工作每年都會變得更有趣。

2015年，伯克希爾的收入增長了160億美元。2015年，沒有人加入，也沒有人離開。你能想象還有哪家超大型公司的總部——我們在全球有361270名僱員——能有這樣的僱員穩定性嗎？伯克希爾雇傭了許多傑出的人，他們堅守在我們公司。此外，我們只雇傭我們真正需要的人。這就是你從來沒聽說過伯克希爾要進行「重構」的原因。

4月30日，來奧馬哈——這裡是資本主義的搖籃——和我的這些小夥伴碰面吧。他們是最棒的。

2016年2月27日

董事會主席 沃倫·E·巴菲特

（翻譯：張君麗、農寶朱、周依帆、張杭、王夢堯、李孟林、黃靜、吳越；審核校對：劉堯）